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格力电器:期待治理结构改善开启全新经营周期

发表时间:2019-06-02 18:29  
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  中信证券

  公司公告,控股股东拟通过公开征集受让方的方式协议转让公司15%股份,可能导致公司控股股东和实际控制人变更。我们认为,过往公司受制于企业性质,股权激励力度较小覆盖范围有限,本次转让或有望解决长期困扰公司的治理结构和激励问题,实现公司、管理层、二级市场股东利益绑定更加紧密,长期利好公司竞争力提升。

  公司公告控股股东拟通过公开征集受让方的方式协议转让公司15%股份,可能导致公司控股股东和实际控制人变更,我们对此点评如下:

  格力集团股比已大幅下降,对公司日常经营影响较小,且转让价格合适。

  1991年至今,格力集团作为公司控股股东因公司绑定

经销商利益、管理层股权激励多次转让股份,包括2006年的股权分置、2007年转让股权给京海担保、2009年股权激励等。加上期间的公开市场交易,格力集团持股比例已从创立之初的60%降至18.22%,对公司影响已经实质减弱,若后续控股权转让预计对公司经营影响较少。此外,预计控股股东转让价不低于45.67元/股,对应19年约2.8倍pb,价格也较为合适。

  受制企业性质,公司激励制度、治理问题尚需解决。

  家电产业是国内典型具备全球竞争力的优质产业,最终赢家已经形成良好的组织结构和激励体制,如事业部制、多项股权激励等,典型公司如美的集团、欧普照明等。

  格力作为国内空调龙头,对比同行,受制企业性质,公司虽有股权激励,但力度小覆盖范围少,目前核心管理层仅持股约1%,其中董明珠女士仅持股0.74%,远少于美的。为解决激励问题,格力采取多项非股权激励方式,如人才公寓项目、逆势加薪1000元等,但激励幅度有限,难以充分激发核心管理层的积极性。

  本次控股股东股份转让,或有望加强公司市场化运营,实现公司、管理层、二级市场股东利益更加一致。

  本次格力集团15%股份的最终受让方尚未明确,若本次受让方为管理层或者引入第三方战投参与混改等,预计公司未来激励体制、股东回报策略都将更加灵活,与管理层、公开市场股东利益绑定更加紧密。此外,市场化混改方案能够解决格力集团与公司之间的长期治理问题,稳定公司管理层更替、经营预期,进而提高公司的市场化经营活力。

  风险因素:

  空调销量低于预期;渠道库存压力继续加大;价格战等恶性竞争。

  投资建议:

  小幅调整公司2018/19/20年EPS预测至4.32/4.66/5.20元。本次控股股东股份转让或改善公司治理结构,改善激励制度和经营活力;此外,公司作为空调行业龙头,产业链上下游高度一体化以及品牌溢价优势显著,中期格局无忧,短期渠道库存可控,维持“买入”评级,继续推荐。

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